张瑜：中国特色“类消费券”的路径，关注公积金提取优化，建议进一步放开

文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜

(相关资料图)

联系人：高拓

报告摘要

过去几年，市场对发放消费券热议不断，但我国现实难题一直存在。我们提示，“印钱”以外的个人隐藏小金库已打开，中国特色“类消费券”可另辟蹊径：即优化住房公积金租房提取，多地已探索落地；通过测算剩余空间，我们建议相关部门可将此政策纳入考虑、增加提取灵活度，视地方实际支持应提尽提。

我们理解，公积金优化提取可一箭多雕：

第一，个人获得感强。看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地。

第二，消费券升级版。不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、实操棘手等一系列问题。

第三，机制简单公平。个人账户多缴多取、少缴少取，最大化减少公平争议。

第四，政策自洽合理。与地产供求关系发生重大变化、适时调整优化地产政策、租售同权、发展长租市场等逻辑自洽；租房买房都是用来住的，本应一视同仁。

第五，效果有据可依。符合经济学经典理论：限制越少，收入支配自由度越高，消费者效用越高，大概率呈现群体性帕累托改进。

我们测算，中性情景下，公积金优化提取每年可释放增量资金500亿；乐观、极限放开情景下，可达3000~5500亿、1.1万亿。

一、公积金制度概况

（一）公积金现状：缴存3.2万亿，提取2.1万亿，余额多在发达区域

9万亿余额，不到9000亿灵活可用：超7万亿用来发放个人住房贷款，再计提各项费用后，2022年底结余资金不到9000亿。

（二）公积金缴存：1.69亿人缴，近半来自机关事业单位国企

2022年实缴职工超1.69亿人，占同期城镇就业人员数37%、社保养老缴费职工数46%，与缴个税人数相当；其中，机关事业单位、国企职工占46%。

（三）公积金提取：不到1成用于租房，优化提取空间较大

2022年支持1537.87万人提取住房公积金1521.37亿元用于租赁住房，仅占提取额7.1%。租售同权任重道远，优化提取空间较大。

二、优化提取的方向：提额+扩围

结合落地城市细节，识别优化提取方向。（详见正文）

三、优化提取的本质：中国特色“类消费券”

多维对比大额普发消费券，理解优化提取本质。（详见正文）

四、优化提取的影响：增量上限可达万亿

中性、乐观、极限三情景，测算优化提取每年可释放的资金增量。（详见正文）

风险提示：各地公积金规定有差异，优化提取提额、扩围难度超预期。

报告目录

报告正文

过去几年，市场对发放消费券热议不断，但我国现实难题一直存在。我们提示，“印钱”以外的个人隐藏小金库已打开，中国特色“类消费券”可另辟蹊径：即优化住房公积金租房提取，多地已探索落地。

我们理解，公积金优化提取，看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地：不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、代际不公、实操棘手等一系列问题。

我们测算，中性情景下，公积金优化提取每年可释放增量资金500亿；乐观（按实际租金足额提取）、极限（按缴存额足额提取）放开情景下，可达3000~5500亿、1.1万亿；建议相关部门可将此政策纳入考虑，视地方实际支持应提尽提。

一、公积金制度概况

（一）公积金现状：缴存3.2万亿，提取2.1万亿，余额多在发达区域

定义：根据《住房公积金管理条例》，指单位及其在职职工缴存的长期住房储金。

流量：2022年住房公积金缴存额3.2万亿，提取额2.1万亿，流量结余1.1万亿（图2）。

存量：截至2022年末，住房公积金累计缴存总额25.69万亿元，缴存余额9.24万亿元，从地区分布看，多在经济发达区域（图3），北京上海+六个经济大省（广东、江苏、山东、浙江、河南、四川）占52%。

9万亿余额，不到9000亿灵活可用：超7万亿用来发放个人住房贷款（占缴存余额79%），再计提各项费用后，2022年底结余资金不到9000亿。（图1）

（二）公积金缴存：1.69亿人缴，近半来自机关事业单位国企

缴存额：职工/单位月缴存额，为职工本人上一年度月平均工资乘以职工/单位住房公积金缴存比例。根据《住房公积金管理条例》，缴存比例不得低于职工上一年度月平均工资的5%；实际各地在5~12%不等，职工和单位普遍按1：1缴纳，即合计比例10~24%。

缴存人：2022年实缴职工超1.69亿人，占同期城镇就业人员数37%、社保养老缴费职工数46%，与缴个税人数相当（1亿多人）。实缴职工中，机关事业单位、国企职工占46%，达7755万人；城镇私营及其他城镇企业职工占38%，达6474万人。

（三）公积金提取：不到1成用于租房，优化提取空间较大

根据《住房公积金管理条例》，租房是6大公积金提取情形之一（图5）。2022年支持1537.87万人提取住房公积金1521.37亿元用于租赁住房，仅占提取额7.1%。租售同权任重道远，优化提取空间较大。

二、优化提取的方向：提额+扩围

除无房租客、连续缴存等基本要求外，各地公积金租房提取条件不一；今年以来，优化分提额、扩围两大方向（图6）。

如北京，提额体现在无发票租房提取额度由1500元调整为2000元，扩围体现在多子女家庭可按实际房租提取公积金；又如海南，提额体现在租房提取额度上限由900元升至最高1500元，扩围体现在转变提取方式（线上可办、直转个人、无需房东过手）、简化提取材料（“零材料”承诺办理）。再如大连，提额体现在支持按实际房租足额提取，扩围体现在降低门槛（不再局限无房租客）。

三、优化提取的本质：中国特色“类消费券”

我们理解，公积金优化提取，看起来是地产政策，实际上是收入端消费政策，本质上是中国特色“类消费券”的落地：不仅增加居民灵活可支配收入，还能避免大额普发消费券当期拉动不明确、财政负担重、代际不公、实操棘手等一系列问题（图7）。

四、优化提取的影响：增量上限可达万亿

分中性、乐观、极限三种情景，测算公积金优化提取每年可释放的增量资金：若以当前优化幅度外推全国，增量约500亿（中性）；若进一步提额+扩围，增量可达3000~5500亿（乐观）、1.1万亿（极限）。

（一）中性情景：增量约500亿

假设：提额，范围基本不变，后续各地参考已优化地区。

测算：如表6所示，已优化地区提取额度增幅在25%~100%不等，不考虑扩围、按1/3增幅外推全国，增量=2022年公积金租房提取额*1/3=1521*1/3=507亿。

（二）乐观情景：增量约3000~5500亿

假设：按实际房租足额提取，范围扩至实缴职工中的全体租客。

测算：公积金实缴职工租房比例*实缴职工人数*年均房租-当前公积金租房提取额。

第一步，测算城镇人口租房比例，近似作为公积金实缴职工租房比例：流动人口是租房主力，根据国家卫健委《中国流动人口发展报告2018》，超过2/3的流动人口租房；根据七普数据，2020年城镇人口9.02亿人，流动人口3.76亿人，流动人口占城镇人口约42%，测算城镇人口租房比例≈流动人口/城镇人口*流动人口租房比=3.76/9.02*2/3=27.8%。

第二步，测算年均房租：据易居房地产研究院，2023年5月，全国30个重点城市房租费用平均为1483元/室/月 [1] ，即年均房租1.78万元，该口径与统计局70个大中城市口径下的一二线城市、Wind百城住宅口径下的一二线城市等级均较匹配 [2] ；考虑到各等级城市租售比差异不大 [3] ，按Wind百城住宅口径下的一二线城市住宅均价与百城住宅均价之比（2022年为1.2），测算百城年均房租约1.78/1.2=1.49万元，是全国年均房租的上限（注：百城房租高于全国，对应测算上限）。

第三步，确定公积金实缴职工人数：2022年约1.69亿人。

第四步，测算实缴职工中的全体租客足额提取实际房租规模=公积金实缴职工租房比例*公积金实缴职工人数*年均房租=27.8%*1.69*1.49=0.7万亿元（注：2022年公积金人均缴存1.88万元，高于年均房租，大体不影响足额提取）。

第五步，足额提取实际房租规模减去当前租房提取额，可得增量。2022年，1537.87万实缴职工提取了1521.37亿元用于租房，增量=0.7-0.15=0.55万亿元（注：此为测算上限）。

验算：选取3个一线城市+3个代表性二线城市，按上述方法测算的增量合计超3000亿（图8），作为测算下限；则乐观情景下，增量约3000~5500亿（注：不同城市房租水平、租房比例难以具体衡量，或导致按租金和按缴存额测算的提取增量出现偏差；此处列举6个城市，主要是展示代表性城市的大致增量，同时自下而上验证上述测算量级无误）。

（三）极限情景：增量约1.1万亿

假设：按缴存额足额提取，范围扩至所有实缴职工（注：隐含假设是突破租客范围限制，即实缴职工均可自由提取当期缴存的公积金，是现有条件下的极限情形）

测算：考虑到超9万亿公积金缴存余额在放贷、计提各项费用后，结余不到9000亿、动用较难，增量上限即流量结余=缴存额-提取额=3.2-2.1=1.1万亿（图1）；从地区分布看，多在经济发达区域，北京上海+六个经济大省占55%。

[1] 《30城房租排名出炉，无锡等4城租房压力最小》：纳入统计的租赁住房，不包括保障性租赁住房，其租赁形式包括合租和整租等形式。统计的“一室”，其含义是“1间卧室加共用的卫生间、共用的客厅等”。

[2]易居30个重点城市口径：北京、上海、广州、深圳、天津、济南、青岛、南京、苏州、杭州、宁波、合肥、南昌、福州、厦门、郑州、武汉、长沙、贵阳、南宁、海口、昆明、重庆、成都、西安、无锡、珠海、东莞、佛山和三亚；均包括市区和县城。统计局70个大中城市口径：一线城市指北京、上海、广州、深圳等4个城市；二线城市指天津、石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、杭州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川、乌鲁木齐等31个城市。Wind百城住宅口径：一线城市：北京、上海、广州、深圳；二线城市：天津、重庆、杭州、南京、武汉、沈阳、成都、西安、大连、青岛、宁波、苏州、长沙、济南、厦门、长春、哈尔滨、太原、郑州、合肥、南昌、福州，共22个。

[3] Wind百城住宅口径下，2022年一线城市租售比为1:474，二线城市租售比为1:474，三线城市租售比为1:477。

具体内容详见华创证券研究所8月4日发布的报告《【华创宏观】中国特色“类消费券”的路径——关注公积金提取优化，建议进一步放开》。

本文源自：券商研报精选

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